陶冬：当美国AI股遭遇S形瓶颈怎么走

xinwen.mobi · 发表于 2025-11-19 05:51:54

陶冬：当美国AI股遭遇S形瓶颈怎么走
天文数字的AI投资与尚未成比例的回报，让美国科技股站上了悬崖边缘。

“OpenAI手头只有几十亿现金，却下出未来1300亿美元大单，提振了所有相关企业股价。”瑞士信贷私人银行亚太区副主席陶冬在近期分析中指出了AI行业存在的巨大风险。

科技企业们正乐此不疲地实施庞大的投资计划，因为股市奖励激进的AI投资，如果公司审慎投资，股价反而会遭到惩罚。

当左脚踏上右脚意图登天时，整个AI行业的可持续性就取决于市场是否愿意持续为这个未来的梦想买单。

01 市场动荡：美股遭遇四月以来最大抛售
美国科技公司刚刚遭遇了自四月“解放日”以来最大的抛售，AI巨头市值跌掉了接近1万亿美元。

这不是一次普通的调整，美股下跌虽有流动性抽紧、就业市场疲弱的原因，但最关键的是投资者对AI公司巨额投资的忧虑。

上星期公布业绩的四大科技巨企，仅在第三季度就狂撒了1120亿美元用于AI投资。

与此同时，联邦储备委员会内部的分歧也给市场带来了不确定性。三个星期前，掉期市场几乎一致认为12月降息是板上钉钉的事，如今却变成了“50比50”的机会。

波士顿联储主席苏珊·柯林斯近期表示：“在目前的基准预测之下，保持利率在当下水准一段时间也许更合适。短期内进一步放松政策利率需要相当高的门槛。”

02 烧钱游戏：左脚踏右脚的资本登天术
OpenAI的财务状况揭示了整个行业面临的挑战。该公司销售额仅约130亿美元，账上可动用现金约30至50亿美元，却一口气签下了1.3万亿美元的订单合约。

明眼人都知道这是不可持续的烧钱游戏，游戏能持续的前提是每签一单，卖方的股价都大幅上升，从而在资本市场获利。

过去科技巨头主要使用自有现金进行投资，但今年10月以来，连续几家公司需要转向债市集资。

科技企业大多使用8-10年为其投资作折旧处理，但AI芯片等投资品迭代速度很快，三年后的使用效率可能就打折扣了。

陶冬在分析中质疑：“AI的投入与未来可预期的回报不成比例，这将最终反映在股价上。”

03 投资回报：5万亿美元与6500亿美元的差距
摩根大通的基础研究估算，至2030年，全球（主要集中在美国）总共会投资5万亿美元于AI及关联产业。

这些基础设施需要每年制造出6500亿美元的营收，才能产生每年10%的回报。

这一回报要求并不算激进，但金额上等于苹果全年收入的1.5倍，而OpenAI现在200亿美元的营收“更连牙缝都不够填的”。

科技公司们正试图在几年内围出整个AI生态圈，以期以垄断的费率获得超额利润。

陶冬指出：“此时此刻，市场愿意为这个梦买单，但是否一直愿意买单，则见仁见智了。”

04 S形曲线：科技革命的典型路径
从历史角度看，科技的发展、投资、应用和商业套现从来不是线性的，基本上都会出现一个S形过程。

科技突破后往往要有一个消化期、应用期（甚至试错期），才能全面结出商业果实。

这次的AI浪潮是由股市主导的，特点是不缺资金，但股价更加动荡，投资者可能对盈利实现更缺乏耐心。

陶冬强调自己是AI革命的信仰者，认为“AI将改变人类历史的轨迹”，但同时认为“目前的AI投资已经进入了泡沫阶段”。

他回顾历史指出：“互联网已经渗透到人类生活与生产中了，但是互联网泡沫时期的明星公司却没有几家存活下来，成为伟大公司的更一家也没有。”

05 连锁风险：火烧连营的订单链条
AI行业面临的一个关键风险是“叠罗汉般的订单链上，不能有一家企业现金流出事，否则火烧连营”。

与本世纪初的互联网泡沫不同，这次AI热的主角多是已形成强大生态圈的巨型企业，短期看来盈利不成问题。

只是AI的实际收获仍遥遥无期，同时没有一家企业敢错失AI登顶的机会，所以只能闭着眼睛砸钱投资。

AI大模型如何套现仍是个未知数，目前的AI路径能否走到最后也是悬念。

买芯片成为了维持股价的必需，而能否有效使用芯片、如何在AI生态中获利，暂时都不重要。

06 市场展望：短期动荡与中期回归
尽管股市出现短期动荡，但陶冬认为中期来看，资金最终还会回来。

毕竟“太多资金追逐有限资产的货币环境仍在”，银行储蓄和401K在低利率预期下源源不断地进入股市。

只是因为估值偏高，市场免不了大起大落。

如果市场动荡真的冲击到金融稳定，相信白宫和联储都会出来喊话，甚至采取实质行动支持股市。

近来孙正义、达里奥等名人高调宣布减持科技股，被视为这轮AI潮见顶的征兆。

但陶冬提出了一个关键问题：“出货所得的资金，以后不投美国科技公司，还有什么可以投的？”

华尔街分析师们对后市看法分歧。韦德布什证券公司科技研究董事总经理丹·艾夫斯认为当前市场下跌是“黄金买入机会”，他预测科技牛市还将持续两年。

而J. Zechner Associates主席约翰·泽克纳则指出，科技巨头们从巨额自由现金流转向负自由现金流，已经动摇了看涨论点的一个主要支柱。

科技革命的历史轨迹总是S形的，而非线性。爬升阶段的狂热终将遭遇消化期的冷静，然后才能迎来应用的全面爆发。

当资本市场愿意为梦想预付巨额账单时，理性与狂欢的拉锯战就已在K线图上划出了下一道转折。

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